中国民营企业的融资问题

中国民营企业的融资问题　尼尔·格雷戈里赵红军斯托伊安·塔涅夫　黄烨青译　１９９９年，一份有关中国６００多家甓营企业曲调查显示：申萤民营企业酶融资ｉ　要依靠自己解决。对中国曲民营经济来说　要想走向繁荣之路．出路Ｒ有一条——依　靠井部融资和艘权融资　在过去的ｌ０年里，中国的经济发生了根本性的变化，过去中国经济严重依赖国有和集体　企业，如今，中国的经济已成为混合型经济形式，其中，民营企业已占居重要地位。截止１９９８　年，中国国内民营企业总产值已占全国国内生产总值的２７％，其重要性仅次于国有经济，民营　经济已成为中国经济中仅次于国有经济的第二大经济领域（其他领域分别是外资经济、集体　经济和农业经济）。尽管中国民营经济的重要性不断上升，然而，截止１９９９年底，民营经济借　款总额只占银行贷款总额的ｌ％，沪、深两地上市公司中只有１％是非国有企业。民营经济的　巨大潜力与其相对有限的间接融资方式的巨大反差表明：中国民营经济的融资方式急需拓　展，否则，中国民营经济将难以为继，民营经济的高速增长也将变成一句空话。　中国民营企业的融资方式　１９９９年，世界银行专管民营事务的分支机构——国际金融公司（ＩＦＣ）在中国北京、成都、　广东顺德、浙江温州等地开展了一项针对民营经济的调查活动，调查的结果显示：中国的民营　企业的融资，无论是初创时期还是发展时期，都严重依赖自我融资渠道。８０％左右的民营企业　认为融资困难已严重阻碍了他们的发展　据调查显示，中国民营经济初创时的启动资金有　９ｏ％以上主要来自资金持有者、当　表１自我融资是中国民营企业的主要融资方式　初的合伙人以及他们的家庭来解决　（被调查企业的份额）　（参见表１）。在初创期过后的后继　＼融资方式　投资中，样本企业仍然严重依赖内　源性融资渠道（见图表１），其中，至　经营　少６２％的资金依靠业主自有资金　或者企业的前期利润来解决；在外　源性融资渠道中，来自非正规渠道、　自莪融资　银行贷款　非金融机掏　其他渠道　９２．４　９２１　短于３年　２．７　３　５　６　３　２．２　Ｏ．Ｏ　１　５　２．７　４．４　３．２　３—５住　６—１０正　８９．Ｏ　长于１Ｏ年　总计　８３　１　９０　５　５．７　４．０　９　９　２．６　１．３　２．９　信用合作社和商业银行的份额相差　资料来　：Ｎｅｉｌ　Ｇｒｅｇｏｒｙ、Ｓｔｏｙａｎ　Ｔｅｎｅｖ，ａｎｄ　Ｄｉｌｅｅｐ　Ｍ　Ｗａ　、　不多，除此之外，公共殷市（ｐｕＭｉｃ　２０００，Ｃｈｉｎａ’ｓ　Ｅｍｅｒｇｉｎｇ　Ｐｒｉｖａｔｅ　Ｅｎｔｅｒｐｒｉｓｅｓ：Ｐｒｏｓｐｅｃｔｓ　ｆｏｒ　ｔｈｅ　Ｎｅｗ　ｕｒｙ（Ｗａｓｈｉｎｇｔｏｎ：Ｉｎｔｅｒｎａｔｉｏｎａｌ　Ｆｉｎａｎｃｅ　Ｃｏｒｐｏｒａｔｉｏｎ）。　ｅｑｕｉｔｙ）、国债市场（ｐｕｂｌｉｃ　ｄｅｂｔ　ｍ［ｕ－－　Ｃｅｎｔ作者尼尔·格雷戈里系国际金融公司东南弧局战略与协调址总裁；斯托安尼·塔涅夫为国际金融公司东南亚局首席　经济学家　该文原载于２００１年３月《ｌＭＦ季刊》、Ｖｏｌｕｍｅ３８，Ｎｕｍｂｅｒ　１　５】一　维普资讯 http://www.cqvip.com

！生蓥§趣　ｋｅｔｓ）在民营企业融资中的作用则　微不足道　目　仝邵∞　３０　２０　ｊ０　０　７０　６０　随着心司规模的扩大，融资将主要以外源性融资为主　在被调查的企业中，我们发现：企业的规模是影响融资方式的个因素，随着企业规模的不同，：５０　样。对小型企业来说，内源性融　各种融资方式的重要性也明显不资很重要，然而，随着企业规模的　扩大，这种融资方式的重要性却不　断下降；外源性融资方式对小型公司来说，主要依靠非正常的渠道才　能获得，然而，随着公司规模的扩　心目规模（职１人数）　大，这种从非正规渠道获得的资金份额却在不断下降，而从商业银行获得的贷款额却会不断增　加；对大型公司来说，前期利润积累构成其融资的第一大资金来源，商业银行紧跟其后，已成为　大型公司的第二大融资途径。以上的事实似乎表明这样一个趋势——对大型民营企业来说，要　想走向成功，银行在其融资的过程中作用举足轻重。然而，我们的调查显示：一般而言，中国的　银行在民营企业的融资方面发挥的作用还相当小，在过去的５年中，只有２９％的被调查企业　能从银行获得稳定的资金支持　与发达国家和转轨经济国家的企业融资方式相比，中国的民营企业更加依赖内源性融资　渠道。最近，一份由世界银行所做的有关转轨经济国家的商业环境的调查显示：在那些早先进　行改革的国家如爱沙尼亚、渡兰、立陶宛等，它们的内源性融资比重相当低，其份额分别是　３３％、３４％、３７％。而在美国，内源性融资的比重则更低，即使对　Ｂ些成立尚不到两年的小型和　中型公司来说，其内源性融资的比重也不过５４％。　：影响民营企业融资的因素　中国民营企业在融资时面临的困难主要有两方面的原因：一方面是中国金融内部存　在问题；另一方面，中国在民营银行方面的措施存在缺陷。通过近年来的改革，中国在减少　对银行借贷行为的干预方面已取得了长足的进步，然而，目前仍然有足够的证据表明：中　国的地方仍然采取各种或明或暗的承诺或方式在鼓励银行向国有企业贷款。不仅如此，中　国的银行仍然认为对国有企业的贷款即使形成死帐也与对民营企业的贷款性质两样。人们的　预期以及近年的经验表明：当国有企业的贷款难以清偿时，自然会有出面为之周旋，而民　营企业却没有这么好的运气，结果　造成银行在给不同所有权类型的企业贷款时所面临的风险　存在很大差别。如果这种现象一日不除，民营企业在贷款时的所遇到的不公正待遇就一日不会　消失。　因此，要让银行贷款给民营企业就必须采取一些附加措施。比如，给予银行以更高的利息　回报，但是，由于中国的大多数银行是国有银行，其面临竞争程度相当有限，这样，采用更高的　利息回报手段，对它们来说似乎并没有多大的吸引力　再者．中国的金融领域正面临改革，减少　银行体系的呆帐已成为众矢之的，这些都导致银行在贷款风险方面就更加谨慎。目前，由于银　行的精力主要集中在如何规避风险上．因此，对那些预期的高回报、高风险的项目来说，它们已　５２—　维普资讯 http://www.cqvip.com

璧进垫舍堡　些焦　毫无兴趣可言。事实上，中国的银行已要求各大银行推行“个人贷款负责制”（ｒｅｓｐｏｎｓｉｂｉｌｉｔｙ　ｔｏ　ｉｎｄｉｖｉｄｕａｌｓ），也就是说，银行信贷主任要对贷款实行个人负责，结果，自然就没有人愿意贷款　给民营企业了。　此外，尽管中国已逐步地放松了对一部分利息和交易费用的管制，但是，这还不够，银　行利率还实行上限措施，对中小型企业的贷款利率最高只能比挂牌利率高出３０％，农村信用　合作社的贷款利率最高也只能高出挂牌利率的５０％，银行正在从这种灵活的利率制度下受　益，但是，利率还应该进一步放松管制以鼓励银行对民营企业的贷款。为了作好准备以加入世　界贸易组织，中国正准备采取更进一步的措施以减少对利率的管制。随着时间的延续，银　行和信用联社已经发现一些绕开利率管制的新的措施，比如，收取差额补偿金（ｃｏｍｐｅｎｓａｔｉｎｇ　ｂａｌａｎｃｅｓ）或者收取贷款滞付金（ｆａｌｓｅ　ｌａｔｅ　ｐａｙｍｅｎｔ　ｆｅｅｓ）。结果，根据我们的调查，中国的国有银　行也已收取了相当于黑市交易价格的实际利率，与此同时，过去那些常常用来规避利率管制的　大多数机构也增加了额外的交易成本，结果，国有银行自然不情愿对民营企业的高利息和高风　险作出反应，那些小型公司仍然会因此而受到歧视。　靛行手续占调查企业的百分比　中国的银行常常抱怨那些要求融资的项目效率太差，觉得不值得为其融资　然　∞　如　∞　ｍ　０　而它们所渭的“可贷”项目（ｂａｎｋａｂｌｅ　０ｒｏｊｅｅｌｓ）常常取决于它们在筛选客户时所用的手续，这些　手续不论是公开的还是非公开　的都主要取决于客户与银行之　间是否有担保（ｃｏｌｌａｔｅｒａ１）或个　人交情存在，而不是对该项目　的的评估结果。再者，可能是由　于历史原因，中国的银行本身　在给国有企业贷款时存在刚　性，并常常按照国有企业对资　金的需求为它们度身定制。根　据我们所进行的调查，企业申　图表２：企业贷款时的主要因素　赞　器　霎　请贷款常常是一桩颇带官僚氛　围且耗时耗力的过程，在调查　中，约有７０％左右的企业认为　书面手续常常是一个相当的甚　ｉ　霪　非　＿　套习规模（职１人数）　资料来源：Ｎｅｌｌ　Ｇｒｅｇｏ￣，Ｓｔｏｙｍｌ　Ｔｅｎｅｖ，ａｎｄ　Ｄｉｌｅｅｐ　Ｍ．Ｗａｇｌｅ，２０００，　Ｃｈｉｎａ’ｓ　Ｅｍｅ瑁ｉｎｇ　ｐｒｉｖａｔｅ　Ｅｒｌｔｅｒｐｒｉｓｅｓ：Ｐｒｏｓｐｅｃｔｓ　ｆｏｒ　ｔｈｅ　Ｎｅｗ　Ｃｅｎｔｕｒｙ　（Ｗａｓｈｉｎｇｔｏｎ：Ｉｎｔｅｒｎａｔｉｏｎａｌ　Ｆｉｎａｎｃｅ　Ｃｏｒｐｏｒａｔｉｏｎ）。　至主要的申请贷款时的障碍。　这些贷款时所需的担保、申请过程高额的成本以及关系型融资等常常让小型企业贷款的难度　大大增加（参见图表２）　担架奈弹根据我们的调查，企业难以获得贷款的最主要也是最常见的原因就是其担保　条件不台格，尽管从理论上讲有很多的资产都符合担保条件，但是，在实践中，只有房地产才是　最主要的担保品，有时候．是唯一的可担保品。由于国有企业和集体企业常常拥有国有的或集　体土地的法定占有权，而大多数的民营企业并不拥有土地和楼寓的使用权，因而，它们常常难　以以之做抵押，获得自己所需的贷款。再者，重新估价可以用作担保的资产价值成本高昂，有　时，其费用高达整个资产价值的百分之几十。此外，企业还得每年为这些资产进行重新注册，交　付注册费。这些重复性的费用、颇带任意性的费用，结果大大挫伤了这些公司贷款的积极性。　５３一　维普资讯 http://www.cqvip.com

２业！生筮§坦　艚詹　翅　信息问题在中国一些金融市场上比较普遍，对民营企业而言，这种问题尤为严　重。民营企业就是在这种不良的政治和经济氛围中发展了２０年，只是到最近，这种现象才有所　改观，民营企业开始拥有了和国有经济一样的地位。过去，一些民营企业为了发展，已使自己的　身份模糊化，其中有许多民营企业为了便于经营以及从那里获得更好的待遇而纷纷以集　体企业或外资企业的面目出现，结果是，由于它们没有清晰的所有权和管理组织，因而常常给　它们的借贷带来了困难，使问题更遭的是，银行没有这方面的措施以及对收集和处理这些相关　的信息为力，因而民营企业的贷款难问题难以缓解。　现在，金融机构和民营企业间的相互作用还不明显，金融体系和会计体系的资料在它们之　间还不能共享，企业通过回避开正规的会计体系或者同时Ｉ拄几本帐，银行就无法对企业的资料　进行监督和审计。当然，银行也不情愿接受企业那些不可信的经营状况的证明。　最近，中国的会计法进行了重新修订，其中明文规定：每个企业只能有一本帐，其目的就是　解决这样的问题。最近，中国的央行规定：企业借款入在借款是要在国家数据库进行登记，这将　使中国国家数据库拥有更多的信息，同时，这也将抑制那些信用不好的企业用同一笔担保而获　取多笔贷款的现象发生　三　民营企业融资问题的措施　民营企业外源性融资能力的提高，是一个漫长的过程，它需要全社会的一致努力，从企业　的角度来说，提高其管理透明度，明晰其所有权归属至关重要；从的角度来看，建立和保证　个公平的经营场所，制定一系列鼓励民营企业借贷行为和投资于民营企业的措施的作　用不可小视。　强化银行在民营企业借贷方面的鼓励性措施。其中，一个重要的步骤就是通过引入民营产　权和加强竞争来强化银行的利润动机。目前，实体经济领域和金融领域的所有权结构并不互相　匹配，事实上，民营的银行所有权也并不存在。未来中国即将成为ＷＴＯ成员国，从这个角度来　看，加入ＷＴＯ后，中国的金融领域将对外国金融机构开放，因此，中国应该允许国内的民　营金融机构介入金融领域。为了减少在管制方面的疑虑，在开始阶段，中国应该对民营金融机　构实行更加严格的市场进入和谨慎的资格审查。　民营金融机构将不太会受到国家政治因素所左右，其经营将更多的服从于利润导向，这　样，新的民营银行将把主要精力集中在尚未开发的市场领域，特别是那些小型公司和刚成立的　企业身上，目前，这种类型的企业数目在中国民营企业中占大多数。这些民营金融机构将不会　歧视现有的顾客关系，它们将在市场上塑造自己的形象，并会不断创新，以各种新的方法开展　业务。　在可预见的时间内，大型国有的银行将主导中国国内金融市场。强化这些大型国有银行的　利润动机将会使民营企业的贷款机会增加，成立合资银行、上市以及与外资金融机构建立战略　性合作关系就是达到这种目的的几种方法。　继续推进利率自由化的进程。有证据表明：为了提高民营企业的贷款能力，有必要继续推　进利率的自由化进程，该措施对民营企业的贷款成本也不会造成多大的影响。目前，太部分已　经获得贷款的那些民营企业事实上都支付了比央行公布的利率高出好多的实际利率；同时，企　业家们还表明获得贷款对他们来说比支付高额的融资成本重要得多。　允许银行征收交易费。贷款银行发现向民营企业贷款常常面临着较高的交易成本，因为民　５４—　维普资讯 http://www.cqvip.com

簪进塾叁签墅岜墼　营企业大多数规模较小．银行对它们的情况也没有国有企业那么了解，因此，如果银行的这些　成本支出不能得到弥补的话，民营企业就必然受到歧视。相反，通过征收交易费，就会刺激银行　考虑小型民营企业的贷款请求，培养银行以服务为导向的服务意识，促使更加透明的、更加健　全的会计标准的建立。　开发更多的借贷方式，如租赁（１ｅａｓｉｎｇ）和保理（ｆａｃｔｏｒｉｎｇ）等。租赁和保理业务目前在中国　尚处于发展阶段，但是，它在担保条件不满足的情况下非常有用，比如采用租赁方式，担保的执　行就比较容易了。　然而，租赁在中国面临诸多难题：长时问的租金拖欠难以解决；会计标准模棱两可；其他来　源的资本投融资面临不公正的管制环境；基金问题长期悬而未决；最近，一个令人高兴的措施　就是中国新的合同法中增加了金融租赁这一章内容．无论是从全国范围来看还是从区域范围　来看，这都是头一次在法律中对金融租赁这一基本原理作出规定。然而，一项普通的司法规定　并不能替代一项专门的租赁法，在中国．民营企业的租金拖欠和租赁渠道畅通等问题尚十分普　遍。为了解决上述有关租赁问题，一项专门的租赁法将必不可少。　保理业务（ｆａｃｔｏｒｉｎｇ），即公司将自己的应收帐项转售给某金融机构，由其代为托收帐项的　活动，这时，金融机构就被称作保理人ｌｉｈｃｔｏｒ），通过这种办法企业就将帐上债权贴现为现金，　从而可以提高企业资金流动性。新的台同法对此也作了相关规定，这使得在不经过债务人同意　的情况下，台同义务的履行和合同权利之问可能产生分离，该合同法的这一规定将对保理业务　的发展产生一定刺激作用。　创设能促进民营股票市场发展的环境。目前，中国的民营股市正处于发展的萌芽时　期。事实上，离岸的风险投资基金在企业启动时期的作用会大大高于国内基金的作用。目前，由　于中国已经认识到民营股票市场在发展高科技方面的重要性，所以，中国已采取了一　些列的措施以刺激民营股票市场的发展，与此同时，中国也在准备制定有关风险投资和投资基　金的法规。目前，在建立民营股份基金的组织结构方面，中国还没有相应的管制规则，中国常称　这种基金为“产业投资基金”，其结果，基金兜售者常常建立有限责任公司作为投资的主体，这　样，它们就必须遵守公司法的约束，因而　它们就必须遵守公司法的规定，不得将超过其资本额　５０％的资金投资到其子公司或者其他法定实体中去。　在建立中国民营股权基金以前，在法律方面须作好这样几件事情：首先．最重要的几个与　基金的法律组织机构密切相关问题有：设立基金经理；委托人有必要保证投资人的利益免受基　金经理机会主义行为（ａｄｖｅｒｓｅ　ａｃｔｉｏｎｓ）的影响；为了避免双重税负，有必要作好税务管理。其次，　中国民营股市的发展也取决于投资者运用多样化投资工具进行投资组合的能力。然而，中国缺　乏发行不同种类股票和“准股权式证券”（ｑｕａｓｉ—ｅｑｕｉｔｙ　ｓｅｃｕｒｉｔｉｅｓ）规定，这无疑影响了民营企业　在它们融资安排上的灵活性。　提高民营企业对公众股市的介入　股市的退出机制是否健全是制约民营股市健康发展的　个关键因素。从这个角度来看，中国民营股市的发展在很大程度上取决于公众股市的状况。　实际上，对民营企业来说，中国的公众股市基本上对它们是不开放的。２０００年３月份，中国的　发布命令取消企业上市时的有关配额制度，这意味着中国的民营企业将有更多的机会　通过公众股市获取长期融资。要想进一步提高民营企业对公众股市的介入程度，还有两个办法　可以借鉴：一个是扩展投资者退出股市的范围：另一个是放松上市的资格。　（下转第３９页）　５５—　维普资讯 http://www.cqvip.com

璧蓝塾垒笠趔丝墼　突。　因此，在全球范围演进的整体性制度安排远不会演化成一种企业和全球金融市场主　导，并凌驾于国家制度和地域性制度之上的单一和均质的状态　它更应体现为一种复杂的结　构，其中起源并演化于不同域的制度，在亚国家、国家或家层面上以竞争或互补方式相互　作用　由于市场全球化和ＣＩＴ的发展，这种结构一直处于变动之中。但正如任何制度一样，全　球范围内的整体性制度安排也具有惰性和耐久性，否则，世界经济不可能是稳定的，也不可能　是富有活力的　总的来说，我们预言，国家制度将逐步适应全球变动的技术环境，但这种适应　将具有路径依赖的性质。我们将看到全球性制度安排的双重趋势：一方面是家制度的重　要性上升；另一方面是地域性、国家和地方制度多样性的持续演化。我们相信，正是这种制度　多样性使得世界经济更具抵御意外冲击的耐久能力和对变动环境做出创新性适应的能力。由　于我们不知道全球性制度安排有何先验的理想模式，因此，真正使我们富有创新力的是多样　性所提供的相互学习、试验和机遇　（斯坦福大学经济系博士周黎安翻译）　（上接第５５页）　２００１年，中国将建立“二板市场”，它将加强投资者上市前的退出机制的管理，这将对民营　股市的发展产生深远影响。对新的小型民营企业来说，二板市场拟议的上市规定将会大大放　松，因为公司过去的赢利历史并不作为其上市与否的必要条件，同时，企业上市的资本金也将　从３０００万人民币（折合３６０万美元）降为２０ｏ０万人民币（折合２４０万美元）。尽管这一最低资　本额尚值得商榷，但是，这不啻是一种进步。　口结论　中国宏观经济数据以及我们的调查表明：在过去的ｌＯ年里，中国的民营经济的飞速增长　基本上是靠内源性融资取得的　国际经验证明，光靠内源性融资渠道，企业的发展将难以为　继。随着公司规模的扩大和日益走向成熟，外源性融资渠道的重要性将会大大增加。　提高民营企业的外源性融资能力不仅需要企业自己的努力，而且需要地方和政　府以及金融机构等各方面的通力合作，转变它们的经营理念和管理方法。如果要想让民营经　济这个“发动机”不停地运转，这样的转变将显得十分的迫切和必要。但是，这三方面的工作并　不是彼此孤立的，相反，它们是相互促进和互相作用的，一个良好的借贷人、一个运转正常的金　融机构以及一个好的管理框架三者缺一不可　毫无疑问，随着中国民营企业外源性融资渠道　的拓展，中国的民营企业将会继续在经济转轨和经济增长中再领风骚、再创佳绩。　（译者单位：上海大学国际工商与管理学院研究生，上海社科院世界经济所博士）　３９—